Esta semana nos hemos encontrado con el hecho de que los aranceles masivos de Trump penalizan la inversión en Estados Unidos en favor de Europa. Es una buena noticia. Un 48% de los socios del Instituto Español de Analistas destacan a Europa como la región más atractiva para la renta variable, por delante del 28% que apuesta por Asia y del 23% que propone a EEUU en primer lugar. Estos analistas sitúan a Europa como la región más atractiva para la inversión en renta variable, por delante de Asia y Estados Unidos (EEUU), que ha perdido fuerza ante la incertidumbre generada por el esperado impacto de unos aranceles masivos todavía desconocidos. En concreto, un 48% de los socios del Instituto Español de Analistas destacan a Europa, mientras que el 28% apuesta por Asia y el 23% propone a EEUU en primer lugar, unas valoraciones que no se reflejan completamente en la gestión de los inversores. Aún así, las estimaciones abren una ventana para el crecimiento europeo. “Si en Europa somos capaces de unirnos y hacer cosas conjuntamente, creo que tenemos una oportunidad histórica para demostrar que podemos hacer frente a EEUU y que tenemos empresas muy potentes”, ha señalado Lola Solana, presidenta del Instituto, en la presentación de la Encuesta Económica 2025.
Sin embargo, el optimismo todavía no se deja caer en la decisión de los inversores, ya que, pese a un sutil cambio de tendencia, el capital se mantiene principalmente en el mercado estadounidense y, sobre todo, en opciones de renta fija. Todo ello, mientras que las entradas en Europa, que se ahondaron en enero y febrero de este año, se han frenado, registrando movimientos aún tímidos. El atractivo para la inversión en Europa se fortalece sobre la caída en las estimaciones de EEUU, pese a que el impacto de los aranceles afecta también al Viejo Continente.
Respecto a lo que señalo en el titular del blog en el día de hoy, la montaña de deuda no para de crecer: la tensión se convierte en la norma con cinco candidatos para el colapso. La deuda pública ha sido históricamente una herramienta esencial de política económica (aumenta a través de déficits para estimular la economía y se reduce en épocas de bonanza), pero su acumulación descontrolada puede convertirse en una bomba de relojería, especialmente cuando afecta a países con un papel determinante en la economía global. Sin embargo, recientemente la elevada carga y eventos de tensión en el mercado han hecho preguntarse hasta qué punto pueden ser sostenibles los niveles actuales. La deuda es dónde es más preocupante esta situación y en qué lugar puede emerger la próxima ‘crisis’. El problema de realizar un vaticinio certero es que los candidatos son muchos y no paran de llamar a la puerta. En este contexto, países como Italia, España, Francia, Estados Unidos o Japón se perfilan como focos de riesgo potencial, no solo por el volumen de deuda, sino por su peso en la estabilidad financiera internacional. Estados Unidos, con una deuda del 102,8% del PIB, representa el mayor riesgo global, por el simple hecho de que su moneda, el dólar, es el principal activo de reserva del mundo. Su deuda supera los 34 billones de dólares, y el ritmo de emisión es vertiginoso. Aunque se beneficia de una demanda estructural por su deuda soberana, el aumento de los tipos de interés y la fragmentación geopolítica podrían socavar esa confianza. Una deuda elevada en economías avanzadas puede ser sostenible hasta que deja de serlo, y cualquier disrupción en el mercado de bonos del Tesoro podría desencadenar una crisis sistémica global. Italia y España, con ratios del 135,3% y 101,8% del PIB respectivamente, arrastran debilidades estructurales dentro del euro. Italia, tercera economía de la eurozona, sufre un bajo crecimiento potencial y alta dependencia del BCE para sostener su coste de financiación. Cualquier retirada del apoyo monetario europeo o aumento del riesgo político podría reactivar los temores de una crisis de deuda soberana. España, por su parte, ha logrado reducir su déficit, pero su elevada deuda y la sensibilidad a los tipos de interés la hacen vulnerable a futuros shocks. En ambos casos, el contagio sería inmediato para toda la zona euro, comprometiendo la estabilidad del euro. Francia, con un 113% de deuda sobre PIB, ha dejado de ser percibida como un ancla fiscal en Europa. Su déficit estructural elevado, combinado con tensiones sociales y la falta de reformas profundas, han erosionado su credibilidad presupuestaria. En un entorno de tipos elevados y fragmentación fiscal dentro de la UE, el deterioro de las finanzas públicas francesas podría tensionar aún más el mercado de deuda europeo. Como señalaba Olivier Blanchard, ex economista jefe del FMI, la sostenibilidad de la deuda depende tanto del crecimiento como de la confianza; y Francia empieza a perder ambas. Japón, con un 239,9% del PIB en deuda, es el país más endeudado del mundo desarrollado. Su situación se ha considerado manejable debido al bajo coste de financiación y al hecho de que gran parte de la deuda está en manos nacionales. Sin embargo, el envejecimiento poblacional plantea interrogantes. Un aumento brusco en los rendimientos de los bonos japoneses (JGB), que ya está produciendo, podría poner en jaque tanto a los mercados financieros como a la estabilidad monetaria global, dada la enorme exposición internacional al yen y a los activos nipones. La sostenibilidad de estas deudas no se mide solo en porcentajes, sino en confianza, crecimiento futuro, composición de la deuda y capacidad política para responder a una crisis. En un mundo interconectado, los grandes deudores son también grandes transmisores de riesgo. Y esa es, precisamente, la verdadera amenaza.
¿Dónde es más crítica la situación?
A pesar de lo que pueda parecer, la opinión más general de los expertos como de los principales índices del mercado apuntan a que la situación más preocupante y seria puede ser la de EEUU, que es, precisamente la que ofrece una mayor probabilidad de default solo superada por Italia. Sin embargo, dado el volumen de su deuda, este riesgo tiene implicaciones mucho mayores. Además, Italia está dando sensaciones al mercado de revertir, precisamente, los problemas que le han llevado a los niveles actuales de endeudamiento. Aunque sea parcialmente, el rumbo parece otro que el de EEUU, cuyo camino parece más trazado hacia unos déficits permanentes. De hecho, la falta de consenso y la polarización entre los partidos, ha dado lugar a un equilibrio donde hay pocos incentivos para reducir los pasivos de la Casa Blanca.
En el ámbito doméstico, unas de las principales polémicas sobre las estadísticas públicas del SEPE se centra en las personas apuntadas en los servicios públicos que se consideran ocupadas. En mayo se situaron en 1,14 millones. La mayoría, 669.209, son demandantes con relación laboral, grupo en el que se cuenta a los fijos discontinuos que se inscriben al pasar a la inactividad, una categoría que se ha disparado un 189,7% desde la reforma laboral y que fundamenta las sospechas sobre un ‘maquillaje’ del paro. Pero este debate obvia la situación de otras 468.004 personas, que sí serían ocupados y que se encomiendan a las oficinas públicas para buscar otro empleo que sustituya o que complemente al actual. Una cifra que ha caído un 21,4% en los últimos tres años, pero aún supone el 11,2% de los inscritos en unas oficinas cuya eficacia para colocar incluso a los parados ya resulta recurrentemente cuestionada. El departamento que dirige Yolanda Díaz lleva sorteando tres años el debate sobre los fijos discontinuos inactivos con excusas como que el desglose corresponde a las comunidades autónomas, algo que desmienten sus propios datos. Pero esta opacidad les permite jugar con la idea de que todos esos demandantes son personas que se apuntan al paro animadas por las mejores expectativas económicas. Por desgracia, para el mercado laboral español, las cosas no funcionan así. Lo que muestra la serie histórica de los meses de mayo de los últimos 20 años es precisamente lo contrario: el número de trabajadores apuntados al paro desciende en las épocas de bonanza, algo paradójico porque es cuando sube la ocupación. ¿La razón? Que no confían en la eficacia los servicios públicos ni las políticas que gestionan, así que no se inscriben para buscar empleo, como ocurre en países como Francia o Alemania, donde los servicios públicos tiene un papel mucho más activo en el mercado laboral, sino para beneficiarse de ayudas. Es el caso de muchos autónomos que solicitan incentivos para emprender, pero también para obtener cursos de formación. Pero en esta categoría se incluyen los contratos de colaboración social, financiados por políticas públicas y que tienen como objeto prioritario a los desempleados. Un grupo heterogéneo en el que también tiene cabida beneficiarios de prestaciones por desempleo. Los demandantes con relación laboral son aquellos cuya actividad se ve interrumpida, lo que incluye a los fijos discontinuos, pero también a los afectados por un ERTE de suspensión total. Por otro lado, los ocupados incluyen a aquellos que están trabajando, pero también a aquellos con jornada reducida por un ERTE. Esto se vio reflejado con la pandemia. Las estadísticas que publica el SEPE y las notas metodológicas que los acompañan no son demasiado claras en la diferencia entre ambos colectivos, lo que arroja una enorme confusión en las cifras que ya se daba antes de los fijos discontinuos.
Pasando al ámbito bancario, el Parlament, con los votos del PSC, exige al Gobierno que paralice la opa al Sabadell. El Parlamento catalán ha aprobado esta pasada semana una resolución que insta al Gobierno central a paralizar la OPA del BBVA al Sabadell. La moción, impulsada por ERC, ha contado con el apoyo mayoritario del PSC, Junts, ERC, comunes, Aliança Catalana y uno de los tres diputados de la CUP, en torno al 80% de los escaños. No han suscrito la moción, dos parlamentarios de la CUP, PP y Vox. La resolución interpela al Govern catalán para que «active todas las acciones políticas, institucionales y legales ante el Gobierno Central para expresar de manera contundente e inequívoca su rechazo« a la operación. Las fuerzas catalanas instan al Ejecutivo central a defender el interés general y la estabilidad económica y social de Cataluña. Y, en consecuencia, la Cámara catalana ha reclamado al Gobierno que »impida la materialización« de la opa. La operación está en manos del Gobierno, después de que el Ministerio de Economía elevara la cuestión al Consejo de Ministros, que tiene hasta el 27 de junio para decidir los próximos pasos: dar luz verde a la opa o imponer condiciones adicionales. Hasta que se cumpla el plazo, las instituciones catalanas están presionando. La ofensiva institucional contra la fusión ha pasado por el Parlament y también vía carta conjunta de tres expresidentes de la Generalitat, dos catalanes y uno valenciano, Artur Mas, Pere Aragonès y Ximo Puig, y exconsejeros de Economía como Antoni Castells, Jaume Giró, Oriol Junqueras, Andreu Mas-Colell, Natàlia Mas o el valenciano, Vicent Soler. Todos ellos afirman que la opa es «contraria al interés general». «Hay mucho en juego», señalan. A su juicio, es una operación «insólita entre dos entidades solventes, rentables y consolidadas, que no presentan ningún problema financiero ni estructural que justifique esta integración». «No es una operación de rescate ni una reestructuración motivada por razones de estabilidad sistémica», señalan.
En otro orden de cosas, el apagón eléctrico dispara la demanda de gas y encarece la factura. Los ciclos combinados copan el protagonismo del mercado eléctrico impulsados por la operación en ‘modo seguro’ de Red Eléctrica. Las consecuencias del apagón eléctrico del pasado 28 de abril ya se están reflejando en el sistema eléctrico y en el bolsillo de los consumidores. La generación de gas se ha disparado en mayo y la factura de la luz ha subido algunos euros debido a los servicios de ajuste de Red Eléctrica para operar en ‘modo seguro’ y evitar nuevos incidentes. Más de un mes después del apagón que dejó sin luz a la península ibérica, no se sabe qué es lo que provocó las oscilaciones en la red que acabaron desencadenando el ‘cero energético’. Mientras la investigación sigue su curso y Gobierno, grandes eléctricas –Iberdrola especialmente- y el operador del sistema, Red Eléctrica, se enzarzan en una batalla por el relato, las consecuencias empiezan a reflejarse. Una de ellas ha sido el aumento del gas en la generación de electricidad. Según los últimos datos publicados por Red Eléctrica, los ciclos combinados de gas han aumentado en más de un 62% en mayo en comparación con el mismo mes del año pasado.
Cambiando de tercio, el Supremo frena las multas automáticas de Hacienda por los gastos deducibles. El Tribunal Supremo (TS) impide a Hacienda que multe de forma automática y masiva a los contribuyentes por la falta de prueba de los gastos deducibles. La sentencia, del pasado 7 de mayo de la que fue ponente el magistrado Francisco José Navarro Sanchís, concluye que «la falta de prueba de un gasto cuya deducción se pretende en el impuesto sobre Sociedades no siempre conduce a calificar la conducta del contribuyente como culpable a efectos sancionadores, como tampoco nos llevará a una calificación de signo inverso». El fallo, que crea jurisprudencia, establece que será necesario que la Administración tributaria acredite, en cada caso, la presencia del elemento culpable en la conducta del contribuyente y, además, la motive de forma singular y amplia. El Supremo critica que Hacienda imponga sanciones por la falta de justificación de los gastos a deducir de forma masiva y con argumentos estereotipados. Recuerda que la Ley General Tributaria, en su artículo 179 apartado uno, indica que solo se podrá sancionar a los contribuyentes cuando sean culpables de las acciones, pero el apartado dos establece una exclusión con el objetivo de evitar la conexión automática entre infracción y sanción. Esta exclusión dice que el contribuyente estará libre de culpabilidad aunque haya cometido una infracción cuando haya puesto la diligencia necesaria en el cumplimiento de las obligaciones tributarias. Es decir, cuando haya actuado amparándose en una interpretación razonable de la norma, aunque no sea la correcta. El fallo recuerda que mientras las normas para imponer sanciones son claras, las normas para cumplir las obligaciones tributarias son confusas, con enunciados abiertos y, en ocasiones, hasta contradictorios.
En el ámbito local, destacar dos noticias. La primera que Asturias escala posiciones y se coloca la cuarta entre las comunidades que mejoran la productividad de la innovación. El consejero Borja Sánchez destaca los resultados del informe de la Fundación Cotec, que sitúa a la región como la primera en acercarse a la frontera de mejores prácticas europeas. Asturias es una de las comunidades que más avanzan hacia la convergencia europea en el ámbito de la innovación. El último informe de la Fundación Cotec sitúa al Principado en el cuarto puesto entre las autonomías que más han mejorado en productividad de la innovación y la primera en acercarse a la frontera de mejores prácticas europeas. El consejero de Ciencia, Industria y Empleo, Borja Sánchez, ha destacado la importancia de las políticas de innovación aplicadas en Asturias, que están empezando a dar resultados. Sánchez ha participado en el acto Innovación en Asturias: convergiendo con Europa, celebrado esta pasada semana en Infiesto, durante el que se ha presentado el estudio Proceso de Innovación y Desigualdad Territorial. Los autores del informe han puesto de relieve que Asturias mejora tanto en productividad de la innovación (la variable que pone en relación los resultados de la innovación con la inversión realizada) como en el acercamiento a lo que se denomina la frontera de mejores prácticas respecto a Europa. Asturias se sitúa como región innovadora moderada en el contexto europeo, pero en los últimos años ha experimentado una mejora del 8,7% en el índice de innovación. El consejero ha explicado algunas de las iniciativas desarrolladas en el Principado en los últimos años, que han contribuido a lograr la mejora de los indicadores de innovación y situar a la comunidad en el camino de la convergencia con Europa. Entre otras actuaciones, Sánchez ha aludido a la colaboración público-privada, el incremento de los centros de I+D empresariales, el contrato programa con la Universidad de Oviedo, el calendario de convocatorias y a acciones futuras como los proyectos singulares de recuperación de antiguos pozos mineros o la tecnología dual de la industria de la defensa.
Por su parte, Duro Felguera plantea una quita del 98% e intenta que el juez alargue el pre-concurso. La empresa apura los últimos días del plazo legal del pre-concurso de acreedores, que vence el próximo 12 de junio –tras admitirse como inhábil el día del apagón en España–, sin una solución formal que evite su entrada en concurso. La compañía, asesorada por la firma de servicios profesionales Argos Partners, ha trasladado por ahora un plan en el que propone a la banca y a los proveedores comerciales una quita del 98% de la deuda, al tiempo que promueve varias desinversiones exprés como las de El Tallerón o varios contratos de servicios. En paralelo, la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (Sepi) se niega a capitalizar el grueso del préstamo de 120 millones de euros que concedió a la ingeniería asturiana en el marco de la pandemia y continúa, a través de FTI Consulting buscando un socio que insufle liquidez a la compañía, sin éxito hasta el momento. La dirección del grupo está tratando a su vez que el juez que instruye el pre-concurso desde el Juzgado Mercantil Número 3 de Gijón prolongue de nuevo el plazo (se abrió el 11 de diciembre y se prorrogó el 11 de marzo por 3 meses más), pero el magistrado se muestra muy reticente ante la falta de avances en una propuesta que evite la quiebra de la que es la cotizada española más veterana del parqué, con 120 años. Son, de cualquier modo, operaciones de importes limitados para las necesidades que tiene Duro Felguera -la oferta por El Tallerón, por ejemplo, no supera los dos millones de euros-. No en vano, la firma enfrenta en julio el pago de dos nóminas (la ordinaria y la extraordinaria) que supondrán un desembolso de cerca de 10 millones de euros. La carga laboral es una de las cuestiones sobre la que los bancos llevan tiempo reclamando acciones. La empresa cuenta con una plantilla cercana a las 1.600 personas, con una masa salarial que en función de la categoría está entre un 20% y un 40% por encima del sector y, además, «con un absentismo estratosférico». Una realidad que se da mientras la compañía encadena seis años de resultados operativos negativos en los que se ha comido al menos 341 millones de euros: 125 millones de la ampliación de capital de 2018, 120 millones de la Sepi, 6 millones del Principado de Asturias y 90 millones de Prodi y Mota-Engil México.
SUSANA ÁLVAREZ OTERO ES PROFESORA TITULAR DE ECONOMÍA FINANCIERA Y CONTABILIDAD ACREDITADA PARA CÁTEDRA DE UNIVERSIDAD E INVESTIGADORA VISITANTE DE LA UNIVERSIDAD DE CAMBRIDGE.